哔哩哔哩~W：东方证券-哔哩哔哩~W-9626.HK-24Q4点评：《三谋》S6赛季表现优异，25年盈利可期-250304

投资标的：哔哩哔哩（W-9626.HK） 推荐理由：公司在24Q4表现优异，收入增长显著，特别是广告和游戏业务。

预计2025年盈利可期，广告效率提升和用户消费能力释放将进一步推动收入增长。

维持“买入”评级，目标价186.3HKD。

- 哔哩哔哩在24Q4实现总收入77.3亿元，同比增长21.82%，主要得益于广告和游戏业务的增长。

- 24Q4毛利率提升至36%，销售费用和管理费用保持稳定，研发费用有所下降。

- 游戏《三国：谋定天下》表现超预期，预计未来继续推动高增长，2025年目标价为186.3HKD，维持“买入”评级。

核心观点： - 总收入：24Q4达77.3亿元，同比增长21.82%，环比增长5.87%，广告和游戏业务是主要增长驱动力。

- 毛利率：24Q4毛利率为36%，同比提高9.9个百分点，环比提高1.18个百分点，主要由于公司提高变现效率和平台运营成本减少。

- 销售费用：24Q4销售费用为12.37亿元，同比增长9.87%，环比增长2.84%。

- 管理费用：24Q4管理费用为5.06亿元，同比下降1.18%，环比微增0.09%。

- 研发费用：24Q4研发费用为9.19亿元，同比下降30.74%，环比增长1.46%。

- Non-Gaap营业利润：24Q4为4.63亿元，预计25Q1达到2.1亿元（去年同期为-5.1亿元）。

- Non-Gaap归母净利润：24Q4为4.53亿元（去年同期为Non-Gaap净亏损5.6亿元）。

- 广告收入：24Q4达23.9亿元，同比增长24%，环比增长14%。

- DAU：24Q4达1.03亿，同比增长3.00%，DAU/MAU为30.29%。

- 直播与VAS收入：24Q4达30.8亿元，同比增长8%，环比增长9%。

- 游戏收入：24Q4达18.0亿元，同比增长79%，环比下降1.4%。

- 盈利预测：预计公司2024~2026年收入分别为268亿元、302亿元和324亿元。

- 目标价：根据可比公司25年调整后PS均值2.4x，目标价186.3HKD（171.8CNY），维持“买入”评级。

- 风险提示：用户增长不及预期，成本管控不及预期风险。