天风证券-固收点评：20 年国债发行结构与交易机会 -250811

- 20年国债即将迎来供给高峰，建议投资者把握发行过程中的交易节奏机会。

- 目前活跃券为“25超长特别国债01”，新券“25超长特别国债04”缺乏规模基础，换券周期较长。

- 关注新老券利差的变动规律，临近上市日时可把握利差压缩机会。

债券标的：20年国债（特别国债“25超长特别国债01”和“25超长特别国债04”）。

操作建议：建议在临近“25超长特别国债04”上市日时关注其相较于“25超长特别国债01”的利差压缩机会。

理由： 1. 20年国债市场体量较小，流动性补充主要依赖于每年超长期特别国债的发行，换券周期较长。

2. 当前活跃券为“25超长特别国债01”，其成交量在近期的发行中表现突出，成为20Y国债的活跃券。

3. 新券在续发上市前通常会提前定价流动性的改善，导致新老券利差收窄，历史数据显示其收窄幅度通常在0.4-1.5BP。

4. 观察到新老券利差没有明显的趋势性特征，且在续发券上市日，机构的买卖量接近，表明市场对新券的反应较为一致。

5. 近期还有两次续发，分别在8月14日和9月17日，建议在这些时间点把握利差压缩的机会。

风险提示：数据统计可能存在遗漏或偏差，历史规律不代表未来，市场情绪变化可能影响结果。