映恩生物：海通国际-映恩生物-9606.HK-“ADC+IO”战略稳步推进，早期分子有望展露潜力-250908

投资标的：映恩生物（9606.HK） 推荐理由：公司“ADC+IO”战略稳步推进，早期分子展现潜力，现金储备充足支持未来研发。

与BioNTech合作的ADC管线进展良好，预计未来收入增长。

调整目标价至464.2HKD/股，维持“优于大市”评级。

- 映恩生物2025年上半年营收12.3亿元，主要受许可及合作协议收入推动，现金储备充足，足以支持未来3-5年的研发投入。

- 与BioNTech合作的ADC管线稳步推进，多个早期分子展现潜力，尤其是DB-1303和DB-1418在临床研究中取得积极进展。

- 预计2025-27年收入将分别为17.5亿、9.7亿和13.7亿元，目标价上调至464.2港元，维持“优于大市”评级。

映恩生物（9606.HK）在2025年上半年的业绩表现出色，营收达到12.3亿元，同比增长22.9%，主要得益于许可及合作协议的收入。

研发投入为3.5亿元，同比减少7.5%，研发费用率为28.4%，较去年下降9.4个百分点；管理费用则大幅增加至1.3亿元，同比增长71.3%。

公司在此期间亏损20.8亿元，但在扣除全球发售导致的优先股公允价值变动后，调整后利润为1.5亿元。

截至2025年上半年，公司现金储备为37.5亿元，足以支持未来3至5年的临床及早期研发投入。

在与BioNTech的合作中，公司正在推进三款ADC分子的研发，分别是DB1303、DB1311和DB1305，这些分子已联合BNT327启动了多项I/II期临床研究。

DB-1303在HER2-Low乳腺癌的全球研发进展迅速，有望抢占市场先机。

DB-1317（ADAM9ADC）即将开始中澳I期临床，并在胃癌和肠癌的PDX模型中显示出约80%的反应率。

公司未来的研发催化剂包括：DB-1303（HER2ADC）在子宫内膜癌的临床申请，DB-2304（BDCA2ADC）针对SLE的I期临床研究，DB-1419（B7H3/PD-L1ADC）和DB-1317（ADAM9ADC）的临床前数据读出等。

盈利预测方面，预计2025至2027年的总收入分别为17.5亿元、9.7亿元和13.7亿元。

根据DCF模型，调整后的目标价为464.2港元/股，维持“优于大市”评级。

风险提示包括新药研发、审批及商业化不及预期的风险。