三棵树：国金证券-三棵树-603737-逐步兑现利润-250426

投资标的：三棵树（603737） 推荐理由：公司在新成长阶段盈利能力稳定，2024年和2025年一季度业绩显著增长，零售新业态保持高成长，毛利率和费用率优化，现金流转正，预计未来利润持续增长，维持“买入”评级。

- 三棵树2024年收入略降，但归母净利大幅增长，2025年一季度业绩持续向好，扣非净利显著减亏。

- 家装和工程墙面漆收入增长强劲，毛利率企稳回升，费用率逐步降低，显示出经营效率提升。

- 公司在新成长阶段盈利能力稳定，预计2025-2026年归母净利润上调，维持“买入”评级。

公司三棵树（603737）在2024年实现收入121.1亿元，同比下降3.0%；归母净利为3.3亿元，同比大幅增长91.3%。

2025年第一季度收入为21.3亿元，同比微增3.1%；归母净利为1.1亿元，同比大幅增长123.3%。

扣非净利为-0.15亿元，同比减亏0.63亿元。

2024年公司将木器漆、胶黏剂等品类重分类至基辅材，导致收入增速受到一定影响。

2025年第一季度的非经收入主要来自政府补助，扣非业绩显著改善，毛利率和费用率优化，净利率提升。

在经营分析方面，零售新业态增长强劲，2024年家装和工程墙面漆收入分别为29.7亿元和40.8亿元，同比增幅为12.8%和-12.7%；2025年第一季度家装和工程墙面漆收入分别为6.5亿元和5.9亿元，同比增幅为8.0%和9.4%。

公司在仿石漆市场连续五年保持市占率第一，2024年市占率提升至7.6%。

毛利率方面，2024年第四季度毛利率为32.5%，同比上升0.44个百分点，环比上升3.82个百分点；2025年第一季度毛利率为31.05%，同比上升2.67个百分点。

费用率方面，2024年费用率为25.7%，同比下降0.5个百分点；2025年第一季度费用率为31.4%，同比下降2.4个百分点。

公司在人员方面有所调整，2024年底员工总数为8996人，同比减少836人，其中销售人员为4526人，同比减少516人。

2024年经营性现金流为10.1亿元，2025年第一季度经营性现金流为1.1亿元，首次实现第一季度现金流转正。

盈利预测方面，公司在新成长阶段的盈利能力更为稳定，2025-2026年归母净利润预测分别上调至9.0亿元和12.5亿元。

当前股价对应的市盈率为28.5倍和20.5倍，维持“买入”评级。

风险提示包括零售渠道拓展不及预期、其他建材和工业涂料扩张不及预期、原材料价格波动及行业竞争超预期，以及地产需求下行超预期。