好未来：国金证券-好未来-TAL.US-稀缺K12教培龙头，修复正当时-250711

投资标的：好未来（TAL.US） 推荐理由：好未来作为K12教培龙头，成功转型素质教育和教育科技，预计2025财年收入将恢复至2021年的50%。

其学而思素养和学习机业务增长迅速，在线教育用户量大幅增加，具备良好的发展潜力，给予“增持”评级。

- 好未来在响应国家双减政策后，成功转型为素质教育和教育科技领域，预计2025财年总收入将达22.5亿美元，同比增长51%。

- 学而思网校和学习机是主要增长驱动力，用户量和市场占有率持续上升，2025年MAU预计达到219万人。

- 未来三年公司非GAAP净利润预计将实现45%的复合年增长率，目标价设定为12.76美元，首次覆盖给予“增持”评级。

好未来（TAL.US）是一家K12教育培训的龙头企业，正在进行素质教育和教育科技的转型。

自2021年起，公司响应国家双减政策，停止在中国大陆提供K9学科类校外培训服务，并关闭了近90%的教学点。

转型措施包括：将线下培优转型为学而思素养，推出思维和人文等课程；全面布局素质教育的学而思网校；自主研发智能教辅和硬件，如学而思学习机；推出数学解题讲题AI大模型MathGPT，并应用于多项产品。

预计2025财年（2024年3月-2025年2月）公司总收入将达到22.5亿美元，同比增长51%，恢复到2021财年的50%。

学而思素养和学习机是主要的增长驱动因素。

根据大众点评统计，双减政策后，校外学科类培训机构数量减少近90%，非学科优质供给相对稀缺。

到2025年4月，公司在全国的教学点超过450个，重点城市如北京、上海、广州等的教学点数重新超过20个。

学而思网校的用户量快速增长，课程内容不断丰富，已推出人文和科学等课程，MAU在2025年3月达到219万人，同比增长158%，位居K12在线教育第一。

公司于2023年2月推出学习机，重点开发高端机型，并计划逐步拓展至大众市场，预计2025年新款学习机价格将下探至2000多元。

盈利预测方面，预计公司FY2026-FY2028的Non-GAAP归母净利润分别为2.14亿、3.29亿和4.60亿美元，FY2025-FY2028的Non-GAAP归母净利润CAGR为45%，对应PEG为0.66倍。

参考行业数据，给予公司FY2026目标PEG为0.80倍，目标价为12.76美元，并首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示包括政策波动、硬件等新业务表现不及预期、行业竞争加剧及口碑下滑。