山西汾酒：国投证券-山西汾酒-600809-业绩符合预期，省外占比提升-250912

投资标的：山西汾酒（600809） 推荐理由：公司2025年上半年业绩符合预期，省外市场占比提升，品牌力和工艺研发优势明显。

在行业承压环境下仍保持稳健，未来有望受益于白酒需求回暖，预计2025-2027年收入和净利润增速逐步回升，给予买入-A投资评级。

- 山西汾酒2025年上半年业绩符合预期，营业收入239.64亿元，同比增长5.35%，归母净利润85.05亿元，同比增长1.13%。

- 省外市场表现良好，营收占比略有提升，长三角和珠三角等重点区域实现更快增长。

- 预计未来几年公司业绩将逐步回暖，给予买入-A投资评级，目标价237.10元。

公司名称：山西汾酒（股票代码：600809） 业绩概况： - 2025年上半年（2025H1）营业收入：239.64亿元，同比增长5.35% - 归母净利润：85.05亿元，同比增长1.13% - 扣非归母净利润：85.16亿元，同比增长1.27% - 2025年第二季度（2025Q2）营业收入：74.41亿元，同比增长0.45% - 归母净利润：18.57亿元，同比减少13.51% - 扣非归母净利润：18.6亿元，同比减少13.45% 分产品营收： - 汾酒营收：233.9亿元，同比增长5.75% - 其他酒类营收：4.84亿元，同比减少10.55% 分渠道营收： - 代理营收：225.19亿元，同比增长7.17% - 团购电商直销营收：13.56亿元，同比减少17.63% 分地区营收： - 省内营收：87.32亿元，同比增长4.04% - 省外营收：151.43亿元，同比增长6.15% - 省外营收占比略有提升 经销商情况： - 省内经销商数量：553个（较年初减少4个） - 省外经销商数量：2613个（较年初减少242个） 盈利能力： - 2025Q2毛利率：71.87%，同比下降3.22个百分点 - 销售费用率：11.52%，同比变化-0.01个百分点 - 管理费用率：4.35%，同比变化-0.34个百分点 - 净利率：24.96%，同比下降4.03个百分点 合同负债：59.83亿元，环比增加1.65亿元 行业前景：白酒行业需求逐步回暖，预计公司业绩有望实现新一轮增长。

投资建议： - 预计2025-2027年收入增速分别为-1.2%、6.0%、9.6% - 净利润增速分别为-1.0%、6.2%、9.6% - 给予买入-A投资评级，6个月目标价237.10元，参考估值23.89倍 风险提示： - 省内消费升级不及预期 - 省外市场拓展不及预期 - 行业竞争加剧