许继电气：中邮证券-许继电气-000400-收入结构优化，受益特高压景气度-250508

投资标的：许继电气（000400） 推荐理由：公司收入结构优化，特高压建设景气度持续提升，产品技术力增强，预计2025-2027年营收和净利润稳步增长，首次给予“买入”评级，具备良好投资价值。

- 许继电气2024年营收170.9亿元，归母净利润11.2亿元，收入结构优化，设备板块收入提升。

- 公司毛利率和净利率分别为20.8%和7.6%，主要受益于产品结构优化和降本增效措施。

- 特高压建设景气度提升，公司持续提升产品技术力，预计2025-2027年营收和净利润将稳步增长，首次给予“买入”评级。

许继电气（股票代码：000400）在2024年发布的年报和2025年一季报显示，公司2024年营收为170.9亿元，同比增长0.2%；归母净利润为11.2亿元，同比增长11.1%。

其中，2024年第四季度营收为75.0亿元，同环比分别增长20.4%和172.8%；归母净利润为2.2亿元，同环比分别增长13.9%和下降16.7%。

2025年第一季度，公司营收为23.5亿元，同比下降16.4%；归母净利润为2.1亿元，同比下降12.5%。

在收入结构方面，公司设备板块收入提升，集成类收入占比减少。

2024年六大板块的营收分别为：智能变配电系统47.1亿元（+2.9%）、智能电表38.7亿元（+11.0%）、智能中压供用电设备33.5亿元（+6.7%）、直流输电系统14.4亿元（+101.6%）、充换电设备12.5亿元（+4.2%）、新能源及系统集成24.6亿元（-37.5%）。

在盈利能力方面，2024年六大板块的毛利率分别为：智能变配电系统24.3%（+1.6个百分点）、智能电表24.7%（-0.6个百分点）、智能中压供用电设备18.8%（+2.5个百分点）、直流输电系统30.9%（-11.4个百分点）、充换电设备14.2%（+3.6个百分点）、新能源及系统集成8.1%（+2.7个百分点）。

整体毛利率为20.8%（+2.8个百分点），净利率为7.6%（+0.6个百分点）。

在费用方面，销售费用率上升至4.2%，管理费用率下降至3.5%，财务费用率为-0.3%，研发费用率上升至5.2%。

四项费用率总体上升1.7个百分点，影响了公司的盈利能力。

特高压建设的景气度持续提升，公司在技术上不断进步，研制出了全球首台40.5千伏/4000安气体绝缘开关设备，并实现了6.5千伏/4000安IGCT柔直换流阀的首次应用，预计将充分受益于特高压的景气周期。

盈利预测方面，预计2025-2027年公司营收分别为189.7亿元、210.8亿元和233.4亿元，归母净利润分别为14.1亿元、16.9亿元和19.6亿元。

对应的市盈率（PE）分别为15倍、13倍和11倍。

首次评级给予“买入”评级。

风险提示包括电网投资不及预期、特高压项目建设不及预期、行业竞争加剧以及需求不及预期的风险。