华润啤酒：第一上海-华润啤酒-0291.HK-高端化持续兑现，盈利品质跃升-250820

投资标的：华润啤酒（0291.HK） 推荐理由：华润啤酒高端化持续推进，2025年上半年盈利创历史新高，核心业务保持两位数增长。

成本下降、数字化转型成效显著，未来派息率有望提升至60%以上，现金流充沛，为投资提供防御属性。

目标价35.00港元，维持“买入”评级。

- 华润啤酒2025年上半年实现营收239.4亿元，同比增长0.8%；归母净利润达57.9亿元，同比增长23%，创历史新高。

- 啤酒业务高端化持续推进，销量和营业额双双增长，毛利率提升至48.3%，预计未来三年派息率将逐步向60%+迈进。

- 尽管白酒业务受行业调整影响，但整体盈利能力强劲，管理层将继续推进高端化和成本优化，维持“买入”评级，目标价35.00港元。

华润啤酒（0291.HK）在2025年上半年实现了239.4亿元的综合营收，同比微增0.8%；归母净利润达57.9亿元，同比劲增23%，创下历史同期新高。

核心财务指标全面突破，EBIT和EBITDA分别增长19%和21%，经营性现金流达到63.7亿元，创疫情后新高。

在剔除非经常性损益后，核心业务仍保持两位数盈利增速，显示出经营品质的实质性提升。

董事会维持26%的派息比例，每股股息同比增幅24%，表明管理层重视股东回报。

预计未来三年派息率有望逐步向60%+迈进。

啤酒业务的高端化持续兑现，销量达到648.7万千升，同比增2.2%，营业额231.6亿元，同比增2.6%；毛利率提升2.5个百分点至48.3%。

高端产品销量增长超过10%，其中喜力增长超过20%，老雪和红爵分别增长超过70%和翻倍。

吨成本下降4.2%，费用率预计下降超过1个百分点，推动EBITDA利润率提升3.4个百分点。

线上及即时零售的GMV分别增长约40%和50%，数字化效果显著。

产能方面，关闭了山东2家酒厂，并新增福建厦门部分产能，预计产能利用率提升约3个百分点。

白酒业务受到行业调整的影响，营业额7.8亿元，同比下降33.7%。

尽管短期承压，金沙品牌仍具备品牌与管道协同潜力，预计未来跌幅将趋缓。

综合毛利率攀升2个百分点至48.9%，经调整EBITDA率提升0.8个百分点至22.5%。

管理层将坚定推行高端化战略，预计整体费用率将呈下降趋势，利润有望实现较快增长。

目标价为35.00港元，维持“买入”评级，基于2025年18倍市盈率。

核心逻辑包括：啤酒高端化空间仍大，成本下行趋势延续，现金充沛、派息稳健。

重要风险包括啤酒高端化不及预期、白酒业务表现不佳、行业竞争加剧、经济修复不及预期及食品安全问题。