翰森制药：海通国际-翰森制药-3692.HK-1H25创新药占比超80%，对外合作收入超预期；管理层上调全年指引-250826

投资标的：翰森制药（3692.HK） 推荐理由：上半年创新药收入占比超80%，收入和归母净利润均实现稳健增长。

阿美替尼等新适应症获批将推动未来销售，里程碑收入超预期，管理层上调全年指引，预计未来可持续收入和利润增量。

目标价44.32港币，维持“优于大市”评级。

翰森制药上半年收入74亿元，同比增长14%，创新药收入占比超过80%。

阿美替尼稳健增长，预计2025年销售将超过60亿元，里程碑收入超出预期。

管理层上调全年收入指引至高双位数，未来里程碑收入有望成为重要利润来源。

目标价上调至44.32港元，维持“优于大市”评级，面临多种风险。

翰森制药（3692.HK）在2025年上半年实现收入74亿元，同比增长14%。

其中，创新药收入为61亿元，同比增长22%；对外合作收入为16.6亿元，同比增长18%。

公司毛利率为91.1%，基本持平；研发费用为14亿元，同比增长20%，研发费用率为19.4%。

归母净利润为31亿元，同比增长15%。

管理层已上调全年收入指引至高双位数。

在收入结构方面，抗肿瘤板块收入为45亿元，占总收入的61%，其中药品销售约37亿元，同比增长约20%，主要受益于阿美替尼的持续放量。

阿美替尼已获批一线维持和辅助治疗的新适应症，并将参与医保谈判。

预计2025年全年销售将超过60亿元。

此外，翰森制药在上半年收到约8.5亿元的里程碑收入，超出管理层的预期。

其他板块收入情况：抗感染板块收入7.4亿元，占总收入的10%；中枢神经系统板块收入7.7亿元，占10%；代谢及其他疾病板块收入14亿元，占19%，其中包括授权默沙东的GLP-1口服小分子的首付款1.12亿美元。

下半年重点催化包括阿美替尼新适应症纳入医保，阿美替尼联合化疗的获批，以及GSK在海外启动B7H3ADC的注册性三期临床。

预计公司2025-2027年收入分别为147亿元、160亿元和177亿元，归母净利润分别为50亿元、51亿元和57亿元。

基于现金流折现模型，目标价为44.32港币，并维持“优于大市”评级。

风险因素包括药品销售未及预期、新药研发风险、行业竞争加剧、汇率风险和政策风险等。